每周一景：西藏波密桃花沟

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 今 日 重 点 推 荐 

【农业】产能持续去化，有望迎来大级别周期

生猪：产能持续去化，二季度有望从小级别周期向大级别周期转变上周猪价有所上涨，体重持续下降。根据涌益咨询数据，上周生猪价格为15.49元/kg（上上周14.59元/kg）；出栏均重继续下降，上周生猪出栏均重在120.23公斤（上上周121.45公斤）。产能去化继续，二季度有望从小级别周期向大级别周期转变。1）猪价虽然有所上涨，但目前出栏均重依然较高，宰后均重91公斤，低值为86公斤，其次二次育肥、二次疫情风险下供需压力依然较大；2）产能：行业去产能窗口再度打开，涌益咨询1月能繁母猪环比-0.4%，畜牧协会1月环比+0.2，其中后备母猪存栏环比-6.1%；3）结论：二季度有望从小级别周期向大级别周期转变；去产能为催化，低估值为根本逻辑，有望迎来大级别周期。白鸡：关注中长期供给向下，白鸡周期有望反转关注中长期，受供给下滑影响，我们认为白羽肉鸡周期有望反转；从供给侧把握白羽肉鸡主要矛盾，长期亏损引致供给下移，带动白羽肉鸡价反转，海外禽流感引发长期供给收缩，鸡价有望延续高景气。从需求端看，下游需求刚性支撑明显。种植：种植季即将来临，关注政策催化百年未有之大变局需要种业振兴，种业技术、政策就位，行业劣种驱逐良种生态有望迎来显著拐点，目前玉米种植季即将来临，关注政策催化及转基因玉米价格等，重视以转基因玉米种业为核心代表的种业机会。投资建议：禽板块推荐标的：圣农发展、益生股份、立华股份、湘佳股份等；后周期推荐标的：科前生物、禾丰股份、海大集团、生物股份、瑞普生物等；生猪推荐标的：牧原股份、温氏股份、巨星农牧、天邦股份、新希望、大北农、天康生物等；种业板块推荐标的：大北农、隆平高科等。风险提示：政策风险、养殖疫病风险、自然灾害风险等。

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【基础化工】润丰股份(301035)：源自中国、服务世界的全球农药登记证平台

首次覆盖，给予“增持”评级。公司深耕海外农药登记证的布局，在打造“快速市场进入”平台的同时积极向原药端延伸。我们预计2022-2024年EPS分别为5.31、6.12、7.22元，增速分别为84%、15%、18%。目标价为98.54元（对应2023年16.10倍PE），给予“增持”评级。登记证数量快速增长，业务模式不断优化。截止2022年底，公司在全球累计获得5273项登记证，其中2022年单年度新获得登记1072项，获证数量创新高。公司通过提前布局海外登记证，获得了成本优势和渠道先发优势，因地制宜在全球不同地区差异化发展不同业务模式组合，并不断尝试优化。早期登记产品为当前创收打下基础，未来持续登记保障公司可持续发展。登记证的高壁垒也决定了商业模式的稀缺性。募投项目布局原药端产能，降低外采依赖度同时发挥技术优势。微笑曲线的另一端—科技创新支撑的研发制造取得突破性进展，募投项目将具备技术优势的产品进行上游配套。2.5万吨草甘膦、9000吨克菌丹、8000吨烯草酮、6万吨2,4-D及其酯等原药项目在降低公司外采依赖的同时保障了供货稳定性。另外公司仍在布局多个重要活性组分，未来将逐步落地。催化剂：海外农药库存水平恢复正常、农药价格触底反弹风险提示：募投项目投产进度不及预期、农药进口国政策变化

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【有色】杠杆触发在即，银企乘风可期

投资要点：全球经济节奏不一致，美联储加息效果有限，通胀高企，银价上行趋势明确。2023年或随着金融属性引导下的贵金属价格二次创高，以及银工业属性的集中体现—即光伏、特高压拉动白银需求增长、激化白银投资属性、扩大供需错配程度，白银或重现2005-2007以及2010-2011年的杠杆作用，修复金银比，预计银价或挑战历史最高点，行业龙头企业利润或进入加速增长阶段。首次覆盖白银行业，给予“增持”评级。推荐标的：盛达资源，资源禀赋优异，稀缺成长型银企。受益标的：兴业矿业，手握优质矿山资源，静待产能释放。“覆水难收”、滞胀延续，贵金属价格上行第二阶段，白银向上弹性更强，金银比修复，银价或创新高。全球经济节奏不一致，美联储加息未达到预期目标，流动性过剩仍未消化完全。通胀高企，特别是房租在内的核心服务通胀仍有较强粘性，短期联储加息对情绪和美元回流大概率无效。此外，出于对触发经济衰退的担忧，美联储加息或将逐步放缓，即使短期迎来较强加息，从历史上看，政策转向宽松也将前置，通胀重心上移，银价上行动力充足。此外，金银比的快速修复常出现在经济复苏初期，即贵金属上行周期的第二阶段，此时随着投资者风险偏好提升，白银因具有商品属性而获得青睐，银价上涨弹性更强，金银比修复。金融属性和商品属性共振下，银价或创新高。金融属性引导价格向上的工业错配期，“杠杆银”将引来主升浪。1）需求端，白银的工业需求占下游消费比例较大，对银价拉动效果明显。中美两国是全球最大的两个工业银消费国，其制造业PMI指数所指引的工业生产景气度转暖、或为开启金银比回落的重要催化剂。2023年2月，我国制造业PMI指数已突破荣枯线，达52.6%。同时受益于光伏等行业景气度提升，白银总需求预计将从2023年的3.3万吨，提升至2025年的3.5万吨，增幅在3%-6%。2）供应端，矿山银是白银供给的最大来源，然而矿山银主要产自伴生矿，其产量大规模释放受到主矿制约。同时，全球主要银矿品位近年来持续下滑，但主要银矿企业的产能扩张计划较少，供给端偏刚性。3）供需平衡，我们预计到2025年，白银供应缺口将逐步扩大至3963吨。在金融属性助力银价上行的背景下，白银的价格弹性会因供需错配而变得更大，“杠杆银”将引来主升期。风险提示：美联储加息缩表超预期，制造业复苏不及预期，地缘政治影响等。

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【交运】海运：贸易重构&中国复苏，运价超预期上升中

俄乌冲突后，全球原油贸易重构开启。长期以来，全球油运需求（吨海里）有韧性而缺弹性。全球原油贸易重构为油运市场提供难得的“需求意外”，2022下半年原油海运市场迎来超预期复苏。俄乌冲突爆发后，全球原油贸易重构即开启——欧洲加大美湾西非等长航线进口，俄罗斯加大印度中国等长航线出口。俄欧之间原本通过陆上管道与小型油轮短途海运完成大量原油贸易，重构后，陆上管道运量转为原油海运贸易增量，短途海运亦转为更长航线的跨区域贸易，为全球油运需求提供明显增量，加速原油海运市场2022年复苏。对俄制裁执行，全球原油贸易重构继续。2022年12月5日对俄制裁如期执行，全球原油贸易重构仍将继续。制裁前，俄欧之间原油海运贸易量约为俄乌冲突前约一半；制裁后，俄欧原油贸易量快速萎缩。短期紊乱不改贸易重构效应逐步体现。其中，12月俄油出口一度缩减达三成，叠加中国疫情感染导致短期进口缩减，原油运价在制裁后出现大幅回调。高频数据观察，欧洲原油海运进口量稳定，而俄油也于2023年初恢复海运出口量，这意味着，双方都继续通过长航线跨区域完成了原油贸易，运距继续拉长，且船舶将逐步大型化。中国疫后复苏与出行恢复，对冲欧美衰退风险。过去两年海外疫后复苏驱动全球原油消费持续恢复，全球原油去库后原油海运量迎来滞后加速恢复。2023年中国疫后复苏且出行恢复，将对冲欧美经济衰退风险，保障全球原油消费恢复稳健增长。2022年全球原油贸易重构已初步修复油运市场产能利用率，2023年中国疫后复苏将继续推升产能利用率至高位，油运景气将超预期表现。1月春运淡季运价底部已较2022年同期明显抬升，2月运价超预期上升。近期贸易商加大私下成交旨在打压运价，VLCC中东-中国航线TCE短期波动后仍回升至超5万美元/天高位，短期波动不改运价中枢逐步上升的确定性。维持增持评级。国君交运自2023年初提示油运市场具有超级牛市期权，且风险收益比再具吸引力。需求端，逆全球化下全球油运贸易重构，航距拉长导致油运需求明显增长，且可持续。供给端，过去十年全球船厂产能出清充分，过去两年集运超级牛市催生大量订单导致未来数年船台趋紧，且航运环保新政约束供给刚性。全球石油供需均衡从“打破”到“重构”，全球原油贸易重构仍在继续，全球成品油贸易重构刚刚开启，“需求意外”仍在路上，建议战略重视油运板块投资机会。维持中远海能、招商轮船、招商南油“增持”评级。风险提示。地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。

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【基金配置】多资产ETF：下一个风口

多资产ETF的发展历程与市场格局：海外多资产ETF（以美国为例）诞生于2008年11月份安硕iShares公司推出的针对不同风险偏好设计的安硕核心系列下的四只多资产混合配置ETF。从发展历程上来看，初期的十年时间（2006年-2016年），发展相对较为缓慢，发行人也相对更为集中，主要为安硕和SPDR，快速发展期为2020年之后，2020-2022年年均发行数量16只。安硕iShares在市场份额最大，但整体竞争格局较为分散。从投资形式上看，海外通行的多资产ETF更像国内的ETF-FOF，即以ETF为主要的投资对象的交易性指数基金。

多资产ETF的收益表现与资金流入：近一年仅7只多资产ETF录得正收益，占比仅8.54%，绝大部分的产品收益分布在[-13%,-3%]的区间范围内，且头尾分化十分显著，相差达40%左右。但是我们可以看到一个积极的现象：拉长持有时间后，多资产混合配置ETF获取正收益的概率显著加大。过去三年资金累计显著净流入多资产混合配置ETF总计达9098.1百万美元，但过去一年随着资产整体表现下降流入增速有所放缓，过去一年累计净流入仅154.07百万美元。

产品设计上主要可以分为目标风险、传统混合配置、透明策略择时类等设计方案，巨头均各有侧重点。安硕主打目标风险系列，该系列采用固定股债配比的方式，通过预设的资产配置权重来达成对不同风险偏好投资者的投资可选项，并且进行半年度的再平衡，所配置产品均为iShares旗下的权益和债券的宽基ETF。Pacer旗下主打Trendpilot系列，该系列采用相同的策略构建方式，使用趋势跟踪的方法决定股债之间的配置比例。Evoke旗下主打风险平价系列的多资产混合配置ETF，其实可以视作为目标风险的变种，希望通过资产间的合理分配达到在给定目标风险的前提下获取更高的收益，在相同的风险水平下超额收益可以来自于资产多样性和再平衡的收益。Cabana公司主打Target Drawdown目标回撤系列，理念与目标风险十分相似，但将对风险的度量改为了更为直观的最大回撤，也即投资者在任意时点买入有可能会承受的最大亏损的情况。

风险提示：海外资本市场与我国资本市场存在多方面差异，本报告基于海外的客观事实进行分析，不构成投资建议。

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标签: 风险 原油